Σκληρότερη νομισματική πολιτική για την καταπολέμηση του πληθωρισμού; Αλήθεια;

Άρθρο του Enrico Colombatto για το GIS-Reports.Αναδημοσίευση απο το Austrian Economics Center

 Οι κεντρικοί τραπεζίτες έχουν επιτέλους συνειδητοποιήσει ότι ο σημερινός πληθωρισμός δεν είναι ούτε τυχαίος ούτε προσωρινός, πράγμα που είναι φυσικά καλό νέο. Δυστυχώς, ορισμένοι από αυτούς έπρεπε να μάθουν κάποια οικονομικά με τον δύσκολο τρόπο - τόσο ο πρόεδρος της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ Jerome Powell όσο και η πρόεδρος της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας Christine Lagarde έχουν πτυχίο νομικής. Θα μπορούσε κανείς να ισχυριστεί ότι θα μπορούσαν να είχαν επιλέξει καλύτερους οικονομικούς εμπειρογνώμονες και να ελπίζουν σε καλύτερες επιλογές στο μέλλον. Τούτου λεχθέντος, θα περίμενε κανείς από τις αρχές να ασχοληθούν σοβαρά με την καταπολέμηση του πληθωρισμού τώρα - αντί να περιμένουν, να επιδίδονται σε κάποιες προσαρμογές που σώζουν τα προσχήματα και να ελπίζουν ότι τα προβλήματα θα διαλυθούν σταδιακά. Ωστόσο, δεν θα πρέπει να θεωρούμε αυτή τη στάση δεδομένη.

Απρόθυμα βήματα

Η πορεία δράσης της αμερικανικής κεντρικής τράπεζας είναι απλή και αδιαφανής ταυτόχρονα. Αφού μείωσε αδιάκοπα τα βασικά επιτόκια από τον Δεκέμβριο του 2018 και τα έφερε στο μηδέν τον Μάρτιο του 2020, η Fed τα αύξησε στο 0,25% τον Μάρτιο του 2022 και στο 0,75% τον Μάιο. Σύντομα έχουν ανακοινωθεί και άλλες αυξήσεις για να μειωθεί ο πληθωρισμός των τιμών στον μακροπρόθεσμο στόχο της (2%). Όπως αναφέρθηκε σε προηγούμενες εκθέσεις, δεδομένου ότι το τρέχον ποσοστό πληθωρισμού είναι πολύ πάνω από το 8%, οι κινήσεις αυτές δεν έχουν μεγάλη σχέση με τη "σφιχτή νομισματική πολιτική". Στην πραγματικότητα, ο πρόεδρος Powell ανακοινώνει μια λιγότερο επεκτατική νομισματική πολιτική σε σχέση με τα τρία προηγούμενα τρίμηνα. Θα μπορούσε μάλιστα να πει κανείς ότι το πραγματικό επιτόκιο μειώθηκε περαιτέρω κατά τη διάρκεια αυτής της περιόδου. Δεν αποτελεί έκπληξη το γεγονός ότι η φούσκα της Wall Street εξακολουθεί να υπάρχει.

Η κύρια εξήγηση για την απροθυμία της Fed να αναλάβει αποφασιστική δράση για την καταπολέμηση του πληθωρισμού είναι ότι η αμερικανική οικονομία είναι ίσως λιγότερο υγιής από ό,τι φαίνεται. Πράγματι, πριν από δύο μήνες, ο κ. Powell είπε ότι η οικονομία είναι αρκετά ισχυρή ώστε να στηρίξει μια αυστηρότερη νομισματική πολιτική. Αλλά πριν από λίγες ημέρες, είπε επίσης ότι η ύφεση είναι πιθανή.

Παίζοντας ένα αδύναμο φύλλο

Σίγουρα, μια οικονομία που εξακολουθεί να χρειάζεται βαθιά αρνητικά πραγματικά επιτόκια και όπου το ποσοστό προσωπικής αποταμίευσης είναι μόλις 4,4% δεν είναι καθόλου υγιής. Πράγματι, η Wall Street φαίνεται να γνωρίζει καλύτερα. Ο συγγραφέας αυτός υποστηρίζει ότι οι εκτενώς δημοσιοποιημένες πωλήσεις που σημειώθηκαν τον Μάιο και στις αρχές Ιουνίου του 2022 δεν προήλθαν από φόβους για τα μελλοντικά επιτόκια. Αντίθετα, ήταν η αβεβαιότητα που σχετίζεται με τις διαταραχές που προκαλούνται από τον συνεχιζόμενο πληθωρισμό και, γενικότερα, τα θεμελιώδη μεγέθη της οικονομίας που είχαν σημασία. Το πρώτο τρίμηνο του 2022, η οικονομία των Ηνωμένων Πολιτειών αυξήθηκε με ετήσιο ρυθμό μόλις 1,4%, η αγορά εργασίας είναι σφιχτή και οι αυξανόμενοι μισθοί συμπιέζουν τα κέρδη.

Εν ολίγοις, η Fed βρίσκεται τώρα αντιμέτωπη με την επιλογή που θα έπρεπε να είχε κάνει πριν από χρόνια. Ο πρόεδρος Powell μπορεί να αντιμετωπίσει επιθετικά τον πληθωρισμό, να ξεχάσει τις βραχυπρόθεσμες συνέπειες για την ανάπτυξη και να δημιουργήσει τη βάση για μια ισχυρότερη οικονομία στο μέλλον. Ή μπορεί να επιλέξει να ακολουθήσει μια πιο διευκολυντική προσέγγιση, να πλοηγηθεί με το βλέμμα και να αυξήσει τα επιτόκια σταδιακά μέχρι ο πληθωρισμός να πέσει κάτω από ένα συγκεκριμένο (μέχρι στιγμής μη ανακοινώσιμο) όριο. Αυτή η στρατηγική εφαρμόστηκε κατά τη διάρκεια του τελευταίου τριμήνου και, πιθανότατα, είναι αυτό που η Fed παραμένει έτοιμη να κάνει στο μέλλον.

Αν είναι έτσι, και αν η οικονομική ανάπτυξη δεν γίνει αρνητική, μπορούμε να περιμένουμε ότι οι επενδυτές θα επιστρέψουν τη ρευστότητά τους στη Wall Street, αλλά και ότι ο ρυθμός του πληθωρισμού θα μειωθεί μόνο σταδιακά και ότι οι συνέπειές του (στρεβλώσεις των τιμών) θα χαρακτηρίζουν τα επόμενα χρόνια. Ωστόσο, αυτή ακριβώς η στρατηγική καθιστά την ύφεση - ή τη στασιμότητα - ακόμη πιο πιθανή.

Στρέβλωση των αγορών

Γενικότερα, και ανεξάρτητα από τη στρατηγική που θα ακολουθήσουν οι αμερικανικές νομισματικές αρχές, οι μελλοντικές εξελίξεις θα επιβεβαιώσουν το κρίσιμο ελάττωμα που χαρακτηρίζει όλες τις πολιτικές που επικεντρώνονται στη χειραγώγηση του επιτοκίου - δηλαδή την ψευδαίσθηση ότι γνωρίζουμε ποιο είναι το "ιδανικό" επιτόκιο.

Με απλά λόγια, το ιδανικό επιτόκιο είναι το σύνολο των επιτοκίων που ξεκαθαρίζουν την προσφορά και τη ζήτηση πιστώσεων. Αυτό, με τη σειρά του, επηρεάζεται από την ποσότητα του χρήματος που κυκλοφορεί. Φυσικά, τα επιτόκια αυτά θα προέκυπταν όταν η προσφορά και η ζήτηση θα ήταν ελεύθερες να αλληλεπιδράσουν χωρίς όλες τις ρυθμιστικές και πολιτικές παρεμβάσεις των αρχών, συμπεριλαμβανομένου του κεντρικού τραπεζίτη. Επομένως, για να κατευθύνει τα πράγματα προς τη σωστή κατεύθυνση, ο κεντρικός τραπεζίτης θα πρέπει να απελευθερώσει τις αγορές πίστωσης και χρήματος, να σταματήσει κάθε είδους παρέμβαση, να περιμένει την αγορά να κάνει τη δουλειά της και να λάβει υπόψη του τα επιτόκια που θα χαρακτηρίζουν τις συναλλαγές της αγοράς. Και να συνεχίσει να μην κάνει τίποτα.

Εάν οι αρχές παρέμβουν, αυτό αναπόφευκτα απομακρύνει το επιτόκιο από εκεί που θα έπρεπε να είναι. Ακολουθούν στρεβλώσεις και ψευδείς ενδείξεις. Στην ουσία, οι κεντρικές αρχές που εννοούν να καταπολεμήσουν τον πληθωρισμό θα πρέπει να σταματήσουν να αναζητούν το ιδανικό επιτόκιο. Αντ' αυτού θα πρέπει να κάθονται ήσυχες και να παρακολουθούν. Αλλά αυτό είναι που δεν πρόκειται να κάνουν.

Στο παρελθόν, οι αρχές κατέστησαν σαφές ότι επιθυμούσαν στρεβλώσεις και χειραγωγημένη σηματοδότηση, δήθεν για να αποφύγουν μια συστημική κατάρρευση (κρίση του 2008), να επανεκκινήσουν την ανάπτυξη (2009-2020) και να καταπολεμήσουν το Covid (2020-2021). Είναι λιγότερο σαφές γιατί θα υποστήριζαν έναν ακόμη γύρο ψευδών δεικτών τα επόμενα δύο χρόνια, ενδεχομένως και περισσότερο, με κόστος τη δημιουργία περαιτέρω στρεβλώσεων που θα δικαιολογούσαν ίσως νέους γύρους ενεργητικής νομισματικής πολιτικής και κύματα αστάθειας. Η αποτροπή της στασιμότητας της ανάπτυξης είναι ένας πιθανός λόγος, φυσικά. Ωστόσο, μετά την πρόσφατη ανακοίνωση του κ. Powell, αμφιβάλλει κανείς αν οι αρχές αυτές είναι πραγματικά προσηλωμένες στην αποφυγή της στασιμότητας.

Επιμένοντας στις ψευδαισθήσεις

Η Ευρώπη παρουσιάζει αντιφάσεις και αυτοτραυματισμούς όπως αυτές που σημάδεψαν την αμερικανική πιστωτική και νομισματική ιστορία τα τελευταία 15 χρόνια. Ωστόσο, οι Βρυξέλλες και η Φρανκφούρτη προσθέτουν δύο δικά τους χαρακτηριστικά. Το πρώτο αφορά το γεγονός ότι την τελευταία δεκαετία, η πολιτική της ΕΚΤ στόχευε στην ελάφρυνση της επισφαλούς θέσης αρκετών χωρών-κλειδιά, όπου μια κρίση των δημόσιων οικονομικών θα μπορούσε να θέσει σε κίνδυνο ολόκληρο το εγχείρημα του ευρώ. Στη λίστα περιλαμβάνονταν η Ιταλία και η Ισπανία, με τη Γαλλία να μην απέχει πολύ από αυτήν. Το δεύτερο χαρακτηριστικό είναι ότι η πρόεδρος Lagarde και οι "ειδικοί" της γνωρίζουν πλέον ότι ο ευρωπαϊκός πληθωρισμός δεν είναι παροδικό φαινόμενο. Η ίδια ανακοίνωσε ότι η ΕΚΤ θα σταματήσει να αγοράζει κρατικά ομόλογα το τρίτο τρίμηνο του 2022 και θα μειώσει το ονομαστικό βασικό επιτόκιο στο μηδέν (σήμερα -0,5%). Ωστόσο, η κ. Lagarde εξακολουθεί να υποστηρίζει ότι ο σημερινός πληθωρισμός (8,1% τον Μάιο) έχει ελάχιστη σχέση με την υπερβολικά γενναιόδωρη δεκαετία νομισματικής πολιτικής.

Πράγματι, φαίνεται πρόθυμη να ακολουθήσει μια νομισματική στρατηγική που στοχεύει στο λεγόμενο "ουδέτερο" επιτόκιο, δηλαδή αυτό που χρειάζεται για να μεγιστοποιηθεί η παραγωγή (ΑΕΠ) και να διατηρηθεί σταθερός ο πληθωρισμός. Είναι αρκετά ενδιαφέρον ότι δεν έχει δώσει πολλές λεπτομέρειες σχετικά με τις απόψεις της για τη "μέγιστη παραγωγή" ή τη βάση για τις προβλέψεις της σχετικά με το "σταθερό" ποσοστό πληθωρισμού σε έξι μήνες από τώρα. Αντιθέτως, υποστηρίζει ότι οι τιμές έχουν αυξηθεί λόγω έλλειψης προσφοράς. Η επικεφαλής της ΕΚΤ φαίνεται να υποστηρίζει ότι ο πόλεμος στην Ουκρανία έχει διαταράξει την παγκόσμια αλυσίδα εφοδιασμού, έχει προκαλέσει απροσδόκητο πληθωρισμό και τώρα κινδυνεύει να παρασύρει τη γηραιά ήπειρο σε ύφεση.

Σενάρια

Κανείς δεν γνωρίζει αν η κ. Lagarde πιστεύει ότι η μελλοντική ευρωπαϊκή ανάπτυξη και το δημόσιο χρέος εξαρτώνται από τον χρόνο αποχώρησης της Ρωσίας ή την παράδοση της Ουκρανίας. Το συμπέρασμα είναι ότι θα πρέπει να προετοιμαστούμε για ένα νέο, "δημιουργικό" κύμα δημόσιας παρέμβασης για την επανεκκίνηση της παραγωγής στην ευρωζώνη και πέραν αυτής, ειδικά αν η ρωσική εισβολή δεν επιλυθεί σύντομα.

Εν κατακλείδι, τι μπορεί να περιμένει κανείς για τη Βόρεια Αμερική και τη ζώνη του ευρώ; Οι παράγοντες της αγοράς εξακολουθούν να πιστεύουν ότι ο πληθωρισμός θα υποχωρήσει σχετικά σύντομα και ότι οι κεντρικές τράπεζες πρέπει και θα διαδραματίσουν ενεργό και γενναιόδωρο ρόλο. Αυτό εξηγεί γιατί τα επιτόκια των ομολόγων και των κρατικών ομολόγων παραμένουν μάλλον χαμηλά.

Για παράδειγμα, η καμπύλη απόδοσης των αμερικανικών κρατικών ομολόγων μεταξύ τριών και 30 ετών είναι επίπεδη σε επίπεδο περίπου 3,5%. Η ίδια καμπύλη για το γερμανικό Bund είναι σχεδόν επίπεδη και κυμαίνεται από περίπου 1 τοις εκατό (τριετές ομόλογο) έως περίπου 1,4 τοις εκατό (30ετές ομόλογο).

Οι παράγοντες της αγοράς μάλλον έχουν δίκιο όταν κρίνουν ότι παρά τις δηλώσεις τους οι κεντρικοί τραπεζίτες δεν ανησυχούν υπερβολικά για την καταπολέμηση του πληθωρισμού. Οι επενδυτές αναμένουν ότι η Fed θα παραμείνει "σκληρή" αλλά θα διατηρήσει αρνητικά τα πραγματικά επιτόκια και η ΕΚΤ θα επικεντρωθεί στην προστασία της βιωσιμότητας των δημόσιων χρεών στην ευρωζώνη, ανεξάρτητα από τις ανακοινώσεις της κ. Lagarde για τα προγράμματα αγοράς ομολόγων. Από την άλλη πλευρά, οι παράγοντες της αγοράς ίσως είναι υπερβολικά αισιόδοξοι ελπίζοντας ότι οι πληθωριστικές πιέσεις θα εξαφανιστούν ως δια μαγείας.